摘要

从公开信息来看，此次中植系对美吉姆下以13.2亿元的重注，可谓是寄予厚望。

9月初，美吉姆宣布进行定增。定增对象为中植系控股子公司珠海融远，及美吉姆股东霍晓馨、刘俊君。发行对象以人民币现金方式认购本次非公开发行的股份。

定增公告显示，本次美吉姆非公开发行A股股票数量不超过本次非公开发行前总股本的20%，即不超过1.18亿股(含本数);募集资金总额不超过16.5亿元。扣除发行费用后，12.57亿元用于支付天津美杰姆100%股权的第三、四、五期收购尾款，剩余3.93亿元用于偿还股东及银行借款。

先有三垒股份收购美杰姆，该司高管赚得盆满钵满;后有“三垒股份”(公司注册名称现已变更为“美吉姆”)向原标的公司高管定向增发。收购现金似乎是“左手倒右手”，这一轮中植系到底在唱一出什么样的“大戏”?

3766%溢价，三垒股份一意孤行“蛇吞象”?

2018年6月初，三垒股份(002621.SZ)发布交易预案，宣布拟联合第三方成立子公司作为收购方，以全现金的方式购买源自美国的儿童早教品牌美杰姆100%股权。

自此，“早教并购第一案”，大幕展开。

《重组预案》显示，截至2017年12月31日，美杰姆2017年未经审计的营业收入为2.17亿元，净利润为8509.35万元，全部权益的账面值为8551.86万元，参照33亿交易对价，收购溢价率高达3766%，静态市盈率高达38.8倍。

同时，交易对方做出业绩承诺，美杰姆2018-2020年承诺净利润分别为1.80亿元、2.38亿元、2.90亿元。即使按照2018年1.8亿元净利润的承诺业绩计算，标的的市盈率仍然达到18.3倍。

11月27日，三垒股份向美杰姆股东霍晓馨、刘俊君、刘祎、王琰、王沈北等支付了首笔股权转让价款——共计6.6亿元。次日，美杰姆公司领取新的营业执照、完成股东变更登记。至此，美杰姆正式登陆A股，成为上市公司三垒股份的核心业务之一。

早幼教的市场集中度极低，少有几家头部机构的市场占有率累计仅为2.17%，利润规模超过1亿元的幼教机构也就两三家。群龙无首的行业环境下，找到头部标的，最大限度实现整合，成为靠收并购入局幼教行业的资本生意经——三垒亦是如此。

依托背后中植系庞大的资金支持，尽管美杰姆此次要价是实打实的“天价”，最后依旧被三垒股份纳入囊中。此次收购，三垒股份以控股子公司启星未来为交易实施主体，交易资金来自于三垒股份和其他股东的增资投入。其中，三垒股份占大头、拟合计投入70%，共23.1亿元。

然而，据资料显示，截至2017年12月31日，三垒股份总资产为13.02亿元，净资产为11.48亿元，其中货币资金及理财产品合计7.32亿元，即使所有货币资金全部用于收购，还有至少16亿元的现金缺口需对外筹集。

面对标的营收/净利润规模皆超过上市公司的情况，三垒股份一意孤行，究竟图什么?

对上述操作，有业内人士给出了总结推测：三垒股份确定采用全现金方式收购，因此不涉及借壳、不涉及发行股份，从而降低审批难度，提高交易成功率;设立全资子公司作为收购主体，并释放30%的股份引入外部投资者，获得9.9亿元增资;同时采取分期付款方式，将33亿对价拆分为5期支付，既缓解了收购方的资金压力，也有效降低了标的方对赌业绩完不成时的补偿不到位风险;此外，交易双方还达成约定，将不低于交易价款总额的30%增持不超过上市公司总股本18%的股票，实现原有核心管理团队的深度绑定，进一步保证交易稳定完成。

中植系押以13.2亿元巨资的重注?

尽管立下豪言壮语，但付费期限步步紧逼的巨额收购款，或许也让背靠资本大鳄中植系的三垒股份感受到了些许吃力。

据美吉姆4月30日发布的公告数据显示，经华泰联合证券有限责任公司核查，截至2019年3月22日，三垒股份向美杰姆许诺的第一期及第二期交易价款已全部支付完毕。但此时，已超出“于2018年12月31日前支付第三期交易价款4亿元”这一时限近四个月。第四、五期更无需多言。

因此，4月下旬三垒股份、启星未来与交易对方签署《收购协议之补充协议(二)》成了理所应当的事情。我们看到，第三期交易价款的时限延后至6月30日;第四期延至9月30日、第五期延至12月31日。

按照原交易价款分配计划，美吉姆股东霍晓馨可在前两期支付中，总计获得5.78亿元;而另一位大股东刘俊君则可获得近5.41亿元——两者相加约11.19亿元。

在此次定增中饶有趣味的是，美吉姆股东霍晓馨、刘俊君(同时也是标的公司高管)分别认购此次非公开实际发行股票数量的10%，预计各出资1.65亿元、共计3.3亿元。

我们回头看上文中提到的“将不低于交易价款总额的30%增持不超过上市公司总股本18%的股票”这一情况——交易总价款为33亿、不低于30%，换言之美杰姆(标的公司)的高管需再付约10亿元购买美吉姆(更名后的三垒股份)的股票。假使只由霍晓馨和刘俊君购买，则二人第一、二期收到的转让款，绝大部分实则都返回到上市公司体内。

但即使这样，以霍晓馨为例：据公告显示自美杰姆创办至今共有四次增资，霍晓馨共计实缴1200万元。待33亿交易对价支付完毕，其可获得共计11.22亿元的交易价款——即使需“返还”上市公司部分对价款，当初美杰姆的高管们均有很大可能获得丰厚的回报。

另外，这一次定增中珠海融远也将支付13.2亿元。从公开信息来看，此次中植系对美吉姆可谓是寄予厚望、下以重注。然而，“资本腾挪”的实际情况到底如何，还需广大投资者持续关注。

如今按时间节点来看，“早教并购第一案”已行至中盘。8月28日晚间，美吉姆公布2019年半年报。其完成营收2.77亿元，同比增长183.49%;净利润3427.08万元，同比增长351.57%;扣非净利润3631.53万元，同比增长1380.21%。经营活动产生的现金流净流入1.05亿元，同比增长655.92%。美吉姆官方表示，大幅增长的原因在于天津美杰姆的并表。

但从长计议，龙头标的美杰姆和背靠“中植系”这一资本大鳄的三垒股份是否真能携手共济、相互成全，值得静观其变。

来源：蓝鲸财经

作者：蓝鲸教育 胡莹